在實踐中，回程投資和紅籌股上市的組織結(jié)構(gòu)設(shè)計并不完全如上述，但非常靈活和多樣化，但也造成了監(jiān)管困難。隨著政府對資本項目管制認識的深化，原《國家外匯管理局關(guān)于境內(nèi)居民通過境外特殊目的公司融資和回程投資外匯管理的通知》(以下簡稱第75號文)在實踐中的不足日益明顯。
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2014年7月14日，國家外匯管理局發(fā)布外匯管理局于2014年7月14日發(fā)布了《關(guān)于境外投融資及返程投資外匯管理的通知》(匯發(fā)[2014]37號)(37號)，同時廢除了之前的75號文件。《國家外匯管理局關(guān)于進一步完善和調(diào)整直接投資外匯管理政策的通知》(以下簡稱第59號)中涉及回程投資外匯管理的操作程序也被《操作指南》所取代。
與75號文件相比，37號文清楚地反映了外管局對返程投資的最新監(jiān)管理念，即跨境流出按對外直接投資(ODI)管理、跨境流入直接投資于國內(nèi)(FDI)在此基礎(chǔ)上，重新定義國內(nèi)居民返程投資外匯管理，擴大監(jiān)管范圍。37號文在特殊目的公司(SPV)、國內(nèi)居民對返程投資和定義進行了較大調(diào)整：
(1)與75號文件相比，特殊目的公司不再局限于海外融資，而是擴大投融資，增加投資;不再局限于國內(nèi)企業(yè)的資產(chǎn)或權(quán)益，而是擴大和增加海外資產(chǎn)或權(quán)益。
(2)與75號文件相比，簡化明確直接投資的方式是通過新設(shè)立、并購等方式設(shè)立外商投資企業(yè)，取得所有權(quán)、控制權(quán)、經(jīng)營管理權(quán)等權(quán)益。
(3)國內(nèi)居民定義為國內(nèi)機構(gòu)和國內(nèi)居民個人，國內(nèi)居民個人包括持有中國居民身份證、軍事身份證、武裝警察身份證，雖然沒有中國合法身份證，但由于經(jīng)濟利益習(xí)慣性居住在中國。
37號文在擴大監(jiān)管范圍的同時，大大放寬了對國內(nèi)居民返程投資外匯登記手續(xù)和資本交易的限制，為跨境投資程序的便利性提供了重要的外匯管理法規(guī)支持。如允許國內(nèi)居民向特殊目的公司提供資金，取消外匯收入限期(180天內(nèi))，放寬變更登記時間要求。
總的來說，我們認為37號文是對75號文的顛覆，是對國內(nèi)居民的回程投資VIE結(jié)構(gòu)影響很大，返程投資登記更方便，灰色操作空間更少，違規(guī)成本更高。VIE結(jié)構(gòu)是否納入返程投資的概念，補充登記程序下需要提交的文件要求和處罰金額仍有待進一步明確。
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